【摘要】

《黑神话：悟空》的大火，不只是让中国的主机游戏制作公司信心大增，未来主机游戏市场空间扩大，最大的一个帮助就是《黑神话：悟空》的火爆，充分肯定了游戏行业正在肩负文化出海的重责，看到大量主流媒体连连称赞，这同时也是进一步肯定了游戏行业，市场一直担心的游戏行业政策风险有望进一步消除，对于游戏行业的估值提升有极大的帮助。

今年游戏股有几个预期差，目前弱预期，强现实：

3A游戏《黑神话.悟空》爆火，游戏行业重回市场关注，文化出海是大势所趋；

政策态度大幅转变，鼓励游戏行业高质量发展；

当前游戏股普遍低位低估值，下跌空间有限，业绩有反转预期；

高股息游戏公司：三七互娱、吉比特。

今年A股游戏较为疲软的一个很重要原因，就是A股新上线的新游戏比较少，相反，港股游戏公司腾讯，网易，哔哩哔哩，心动等都是很多新游戏上线，但随着四季度A股很多游戏公司新游戏逐步上线，A股游戏公司的业绩环比后期有望反转。

当前游戏板块的很多公司现在已经处于估值的安全边际，且已经成为高股息公司，吉比特，三七互娱等，今年的股息都有望在5个点以上，且估值也都在10倍左右，下跌的空间极其有限，一旦市场对其高股息属性的认可，游戏板块有望迎来价值重估。

整个传媒板块机构持仓二季度只有0.6%，我们预计游戏板块的机构持仓可能只有0.2%，机构持仓几乎是历史最低，同时我们看到，现在市场对于AI应用的预期还是很低，但海外看，偏AI应用的META和苹果都在历史新高附近，苹果10月还有望推出AI应用升级，那毫无疑问，游戏板块一定是AI应用最为受益的方向。

姚记科技：潮玩卡牌战略持续推进，游戏及营销业务回暖

公司24Q2毛利率端同比改善，分业务看，扑克牌业务相对稳健。毛利率方面，公司 24H1 游戏业务毛利率 96.24%，同比+0.61pct，数字营销业务毛利率 4.99%，同比+0.66pct，扑克牌业务毛利率 30.45%，同比+4.42pct。

公司将继续坚持“大娱乐”发展战略， 积极扩大扑克牌业务的生产规模与推进移动游戏的创新研发。

公司稳步推进“年产6亿副扑克牌生产基地建设项目”，截至24H1已募集资金净额5.75 亿元，募投项目累计投入金额1.56亿元。公司2021年扑克牌产量9.74亿副、 2022年扑克牌销量10.37亿副，已处于超负荷生产状态。募投项目实施完成后，至2028年公司扑克牌销量将可实现13.56亿副。扑克牌新产能的逐步释放，有望驱动公司收入规模的持续增长。

捕鱼类游戏产品持续迭代，长线运营稳健。公司加强对游戏产品的精细化运营以延长生命周期。国内游戏产品中捕鱼游戏基本盘稳定，《指尖捕鱼》《捕鱼炸翻天》《姚记捕鱼3D版》已运营多年，具有很强的玩家粘性；海外游戏产品中《Bingo Party》《Bingo Journey》《Fishing New Era》《捕鱼派对》等。

技术赋能运营，精准营销提高投放回报率。公司基于专业化视频制作团队能够批量化产出高质量内容，同时开发智能化系统后台深度对接巨量引擎 Marketing API，提高广告投放效率。

图：姚记科技财务预测

神州泰岳：核心产品表现优异，游戏业务毛利率提升

2024H1公司实现营业收入30.53亿元，同比增长15.04%，其中境外收入同比增长22.76%至25.49亿，境外收入占总收入比例同比提升5.25pct至83.5%。2024H1公司实现归母净利润6.31亿元，同比增长56.18%；实现扣非归母净利润6.18亿元，同比增长61.60%。公司2024Q2实现营业收入15.64亿元，同比增长8.53%，环比增长5.13%；实现归母净利润3.36亿元，同比增长48.73%，环比增长13.88%；实现扣非归母净利润3.31亿元，同比增长40.72%，环比增长15.39%。上半年销售费用率显著降低，二季度三费费率优化。

游戏业务毛利率同比提升，《旭日之城》 收入同比显著增长。2024H1，公司游戏业务实现收入24.26亿元，同比增长12.03%，游戏业务收入占总收入比例同比降低2.13pct至79.47%。2024H1，游戏业务毛利率同比提升2.65pct至72.86%，主要得益于公司提升运营效率、节约成本开支；游戏业务净利润同比增长50.11%至8.23亿元。公司旗下负责游戏业务的壳木游戏在2024H1中国手游发行商收入排行榜中排名第11。上半年公司6款在运营SLG游戏表现稳健，其中旭Age of Origins（旭日之城》）表现优异，2024H1收入同比增长21.43%至17.89亿。旭Age of Origins （旭日之城》 与《旭War and Order （旭战火与秩序 ）在2024年6月中国手游海外收入排行榜上分别排名第8和第25。 物联网/通讯业务收入高增，云服务业务新客户有效扩张。

图：神州泰岳财务预测

三七互娱：年中分红持续，新游戏储备丰富

公司24H1营收92.3亿元（yoy +19%），营收增长主要系公司《寻道大千》《霸业》《灵魂序章》等移动游戏表现较好带来收入提升。分业务来看，公司移动游戏为90亿元（yoy +20%），网页游戏为2.1亿元（yoy -15.5%）；分地区来看，公司境内营收为63.3亿元（yoy +33.8%），境外收入为29.0亿元（yoy -4.3%）；公司归母净利润表现稳健，为12.6亿元（yoy +3.1%）;基本EPS为0.57元/股（yoy +3.6%）。

同时宣布每股派发现金红利0.21元（含税），分红总额4.66亿元。今年 一季度已实施分红4.62亿元，年内两次合计占上半年归母净利润比例73%。

销售费用控制有效，研发投入聚焦战略赛道。公司24Q2销售费率同/环比下降4ppt/6ppt至55%，部分小游戏产品有一定减投趋势，加强流水利润回收。研发方面，公司24Q2研发投入1.76亿元（环比持平，同比下降7%），公司表示主要由于根据战略游戏品类调整人员结构，加大对策略等品类投入，减少个别非战略品类研发投入所致。连续两个季度研发投入绝对额平稳，体现公司在研发方面的聚焦相对有效。

产品储备丰富，“AI三步走”策略逐步深入。公司当前重点储备关注：1）《斗罗大陆：猎魂世界》（自研，有版号，国漫东方玄幻写实大世界MMORPG，于8月23日首次发布产品视频，关注年内产品进程）；2）《赘婿》（代理，有版号，古风水墨模拟经营）；3）《时光大爆炸》（代理，有版号，卡通国风模拟经营）。AI方面，公司三步走策略逐步深入，对数智化产品矩阵进行升级及应用渗透，提升研运效率，同时在进行AI丰富游戏性的探索，公司上半年已开发出由AI完成游戏剧情、素材、配音等要素的休闲消除游戏

图：三七互娱财务预测

研究报告：

20240827-国盛证券-神州泰岳-300002-核心产品表现优异，游戏业务毛利率提升

20240826-德邦证券-姚记科技-002605-潮玩卡牌战略持续推进，看好游戏及营销业务回暖

20240827-中金公司-三七互娱-002555-业绩符合预期，季度分红持续，关注斗罗MMO

本报告由研究助理协助资料整理股民配资炒股，由投资顾问撰写。投资顾问：吴清淳（登记编号：A0740622030004）